劉項
2023年夏季，中國最大房地產企業（按開發的住房數量計算）碧桂園未能按時支付兩筆總計2250萬美元的債券利息。此消息一出，關於中國這一行業前景的討論再次喧囂塵上。
難以為繼的遊戲
在中國，為了盡可能快速地擴張並佔領市場，舉債經營是房地產企業的普遍做法。根據BBC今年8月15日的報導，碧桂園負債1.43萬億人民幣，資產負債率82.3%；更早處於輿論風口浪尖的恒大，負債更是高達2.43萬億，資產負債率一度達到132.6%。維持這一經營模式的關鍵在於，房地產行業高額的利潤可以吸引金融資本不斷借錢，新債還舊債。但一旦房子難以賣出，營業資料不再亮眼，這個遊戲還能繼續麼？
2022年，碧桂園的銷售額達4600多億人民幣，高居全國第一。但今年8月的一份港交所公告顯示：2023年1-7月，碧桂園銷售金額1408億元，同比下降35%，較2021年下降61%；7月單月銷售金額121億元，連續第四個月環比下降，同比下降60%，較2021年下降78%。根據《紐約時報》的報導，該公司今年前六個月淨虧損人民幣515億元。
房地產行業巨量銷售額和利潤的基礎，歸根結底還是住房需求。但在當今中國，“無處容身”已經並非普遍現象。央行2019年的調查顯示：中國城鎮居民家庭住房擁有率為96.0%（美國僅為63.7%），戶均擁有住房1.5套；有一套住房的家庭占比為58.4%，有兩套住房的占比為31.0%，有三套及以上住房的占比為10.5%；收入最低20%家庭的住房擁有率也為89.1%（美國該群體的家庭住房擁有率僅為32.9%）。
人口增長當然會產生新的住房需求，但中國的人口前景並不樂觀。據中國國家統計局公佈的數據，2022年全國人口較上年減少85萬，自然增長率為負0.60‰，是1961年以來首次出現負增長。非政府組織“育媧人口研究”發佈的《中國人口預測報告2023版》則計算出，在沒有實質生育減負政策情況下，2028年綜合生育率將降至0.8，2050年人口總數將減少到11.7億。疫情期間當局對人權的進一步踐踏，也令越來越多的年輕人把不生育當成一種反抗。他們的口號在互聯網上不斷激蕩：要做“最後一代”，不要“軟肋”，不要生產新的“人礦”和“韭菜”！這種思潮的影響，可能會給2023年的人口統計資料帶來新的驚喜。
當然，現有人口對生活品質改善的嚮往也會產生新的住房需要。比如，農民遷移到城市，貧民窟的推倒重建，以及小鎮青年奔赴大都市。但實現嚮往不會是免費的。要想讓農民、貧民和年輕人為房地產行業的繼續膨脹買單，就需要城市為他們提供高收入的工作。前總理李克強曾在2020年直言：中國有六億人月收入只有一千元。短期內讓這一半人口（大部分是農村居民）負擔起每平米五位數的房價顯然是天方夜譚。但在城市中，受過教育的年輕人也越來越難以獲得穩定——更別說高薪——的工作。今年前6個月，中國16至24歲城鎮青年失業率節節升高，最後到達了21.3%。國家統計局乾脆停止發佈7月的數字，並宣佈未來也不再發佈。上一個十年中的年輕人或許還可以在父母支付首付後依靠自己償還貸款來擁有住房，當下的失業或半失業青年又如何承擔每月數千甚至上萬元的貸款？
由此我們可以預見：數量越來越少的年輕人當中，富裕家庭出身者不僅生來身居豪宅，未來更有數套房產可供繼承；貧窮家庭出身者則空有改善住房的需求，卻只能望“價”興歎或不願身背債務。
跌下神壇的商品
在計劃經濟時代的中國，城市住房普遍是一種無需購買的工作福利，由國家來建造和分配。上世紀90年代，住房開始全國範圍商品化和私有化，隨之而來的就是房地產行業令人瞠目結舌的膨脹。儘管掌握所有土地的政府一般只把建築用地租賃給開發商使用70年，但在經歷了房價飛漲的中國人看來，住房幾乎是一種不會消耗和貶值的商品——上一代人去世後可以傳承給下一代人繼續使用；購買新居的同時，舊居也可以換得遠高於90年代購入價的現金；國家收回土地時地上住房所有者會得到巨額補償。
大量空置住房的出現反映了中國人對這種商品的狂熱。西南財經大學“中國家庭金融調查與研究中心”2018發佈的報告顯示，2017年全國城鎮地區住房空置率為21.4%（6500萬套）。這其中既包括僅有一套住房的家庭因外出務工等原因而空置的自有住房，也包括多套房家庭持有的、既未自己居住也未出租的住房（包括正在裝修的房屋或期房）。
但後續的發展是冰冷的。除了位於一線城市或其他城市核心位置，人們囤積的住房往往並沒有成為優質理財產品。富人們或許有理由在不同城市擁有行宮別苑，但都市打工者遠在欠發達故鄉的住房就形同雞肋了：它們的價格沒有增長或難以賣出；當地經濟不需要大量外來務工人員意味著出租也並非易事。曾經成為熱門話題的鶴崗市超低房價就是例子：該市的公寓價格低至每套兩萬元，同樣的價格在很多一線城市只是每平方米的銷售單價。即使在經濟最為發達的廣東省，珠三角都市圈之外也存在很多製造業凋零後房價低迷的小城鎮。
但一線城市的住房擁有者現在同樣面臨難以出手的苦惱。他們手中的房產已經市值[1]數百萬甚至上千萬元，但有購買力的富豪並不會鍾情於這些普通的公寓——同樣的價格已經可以在歐美發達國家購置更大的住房；而真正需要這些公寓的工薪階層青年，即使有穩定工作也不願背上如此高的債務。以深圳為例，2022年二手房成交量僅為21701套，比2021年的40635套下跌46.6%，比2020年的95273套下跌77%！
除了難以變現外，人們也開始發現住房並非不會消耗的商品。隨著時間的推移，老舊住房開始浮現種種問題：車位不足，沒有安裝電梯，外牆、管道、電路老化，物業服務下滑，因極端天氣受損（比如最近北方的洪水灌滿了許多住宅樓的地下車庫），開發商將社區公共設施挪為他用……
大到不能倒
不論從市場供需關係、使用價值還是購買力來看，中國目前的房價都是整體過高的。《第一財經》2023年的一篇報導指出，中國106個城區人口超百萬的大城市中，有58個（45%）平均住房單價（每平米價格）超過萬元大關。但中國沒有一座城市的人均月工資超過一萬。《第一財經》另一篇報導顯示，2022年中國人均可支配收入最高的城市是上海，為每年79610元。根據上海市統計局給出的數據，同年該市新建住宅銷售均價44430元/平方米；但剔除保障性住房後的市場化新建住宅均價分別為：內環線以內119244元/平方米，內外環線之間93773元/平方米，外環線以外48461元/平方米。也就是說，如果你在上海有一份中等收入的工作，要購買一間80平方米、位置偏僻的住房，大概需要花費48年的年薪。如果是按揭支付，無疑需要更多年。
此時資本主義之神本應出場，用市場的“無形之手”來調低房價。但是，中共的“社會主義鐵拳”卻不允許這樣的事情發生：各地方政府紛紛出臺“限跌令”和“指導價”，禁止開發商和住房擁有者降價銷售新房和二手房。
雖然本次碧桂園危機的債權人很可能是黑石、滙豐、摩根大通等境外資本，但中國房地產企業的主要融資手段還是來自境內。比如碧桂園在2022年11月與工商銀行、中國銀行和郵儲銀行簽署協定，獲得超過1500億元的授信額度。另外，俗稱“影子銀行”的其他金融機構也是房地產行業的積極參與者，比如最近同樣捲入“暴雷”漩渦的中融信託，其2020年的房地產投資規模就曾一度飆升至1291.5億元。假如房價暴跌，那麼中國幾乎所有的房地產企業都將很難獲得新的貸款，也就無法償還金融機構現有的債務；另外，大量消費者也會因其房產大幅貶值而停止還貸（截至2022年四季度末，中國個人住房貸款餘額為38.8萬億元人民幣），繼而對銀行造成重大打擊。
經濟學家任澤平指出，2020年房地產及其產業鏈貢獻了中國GDP增長的17%，以土地出讓金和房地產專項稅的形式貢獻了地方財政收入的37.6%，直接解決實體經濟就業人數近1500萬。也就是說，房地產行業崩潰的影響將不僅限於金融領域，但我們在這篇短文無法深入討論了。
總而言之，中國的統治者正在面臨一個大難題。對於普通中國人來說，無論解決方案是什麼，總會有無數人遭遇苦痛。但筆者卻在社交媒體上關於“碧桂園暴雷會怎樣”的討論下面看到這樣一條回復：“無論怎樣，我還是想看煙花，哪怕煙花過後，我比現在過得更慘。”
[1] 中国很多城市政府会制定限制价格的机制，使得不论新房还是二手房都不能大幅降价销售。